海通证券：医美疫后业绩反弹 化妆品表现整体平淡

海通证券发布研究报告称，医美1Q23处于复苏期，板块增速提升。2022该年板块净利率同比下降1.3pct，1Q23同比增长2.3pct，盈利能力环比显著改善；此外，化妆品则处于调整期，增长平淡。该行指出，2022年化妆品板块净利率同比下降 0.9pct，剔除青松股份，1Q23同比增长1.5pct，呈弱恢复趋势。

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海通证券主要观点如下

行业：终端逐月修复，天猫承压、抖音高增

①社零：2022 年限额以上商品零售额同比增长1.9%，其中 4Q22 同比下降 2.1%，1Q23 同比增长3.9%重回正增长。相比之下，化妆品限额以上2022 年同比下降4.5%，其中4Q22同比下降 8.5%，1Q23 同比增长 5.9%逐月恢复，弹性优于大盘、弱于其他可选品类。②天猫：2022年起大盘增长放缓，全年下降10.4%，头部外资品牌销售额大多呈下滑趋势，差异化定位的国货品牌表现较优且趋势在 1Q23 延续，如珀莱雅、彩棠、恋火、可复美、可丽金等。③抖音：2022 年平台销售额同比增长51.7%，1Q23同比增长29.4%趋势延续，表现持续优于天猫。国货龙头份额稳定维持第一梯队，外资品牌正加速入局。

板块：医美疫后业绩反弹，化妆品整体平淡

①医美：1Q23 复苏期，增速提升、盈利改善。①收入：2022 年板块收入同比增长16.1%，1Q23 同比增长17.9%，环比改善。②毛利率与费用率：2022 年板块毛利率同比下降 1.1pct，1Q23 同比上升 0.2pct，趋势企稳回升；2022 年期间费用率同比上升0.3pct，主因相对刚性的管理和研发费率提升，1Q23 期间费用率同比下降 0.4pct。③净利率：2022 年板块净利率同比下降1.3pct，1Q23 同比增长2.3pct，盈利能力环比显著改善。②化妆品：调整期增长平淡，毛利优化、销售费率提升。①收入：2022 板块收入同比增长 3.3%，1Q23 同比增长1.7%，品牌力扎实、多品牌布局的龙头增势稳定。②毛利率与费用率：2022 年板块毛利率同比上升1.0pct，1Q23 继续同比提升3.5pct，我们判断主因得益于产品结构优化；2022 年期间费用率同比提升 2.0pct，1Q23 继续同比增加2.2pct，主因销售费率提升。③净利率：2022 年板块净利率同比下降 0.9pct，剔除青松股份，1Q23 同比增长 1.5pct，呈弱恢复趋势。

个股：分化加剧，组织激励&精细化运营赋能长远

爱美客：2022 收入19.39亿元，同比增长33.91%；归母净利润12.64 亿元，同比增长31.90%，公司产品品类丰富度保持领先，产品组合优势明显，1Q23收入及归母净利润延续高增长。华熙生物：2022 全年实现收入63.59亿元，同比增长28.53%；归母净利润 9.71亿元，同比增长24.11%，业绩增长主因功能性护肤品业务、原料业务增长驱动。贝泰妮：2022全年实现收入 50.14 亿元，同比增长 24.65%；归母净利润10.51亿元，同比增长21.82%。1Q23 调整期拐点隐现，2Q 有望重启增长。珀莱雅：2022年收入63.85亿元，同比增长37.82%，主因线上渠道营收增长；归母净利8.17亿元，同比增长41.88%。1Q23 公司逆势高增长，迈入多品牌共振期，龙头优势稳固。

市场表现：板块景气恢复期，4Q 仓位提升后回落

①板块指数：2023年初至4月28日，医美/化妆品板块各下跌10.6%/7.4%，跑输上证指数20.8pct/17.6pct，医美/化妆品样本指数动态市盈率均从高位回落，4月末各为30x/26x，位于历史分位数27%/14%。②主要个股：除复锐医疗科技（+30.49%）、昊海生科（+13.46%）录得增幅，其余上游厂商均有不同程度下跌；下游医美服务机构中，新氧（+108.53%）、美丽田园医疗健康（+54.24%）领涨；化妆品板块中，代运营服务商涨幅居前。③基金持仓比例：爱美客（26.59%）、贝泰妮（5.88%）、珀莱雅（6.32%）、华熙生物（1.65%），重点公司中除珀莱雅外，1Q23持仓均有回落。

风险提示：行业竞争加剧、获客成本快速增长、品牌营销模式无法顺应市场变化。

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